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编译| 吴说区块链
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TL;DR：
· 2026 年上半年，上市矿企实际算力减少约 56 EH/s，部分电力被转向 AI/HPC；第二季度相关收入环比增长 52%。
· HPC 托管每兆瓦时收入中位数约为 175 美元，与最新一代比特币矿机相近；AI 云业务则约为 941 美元，收入明显更高。
· Zcash 挖矿每兆瓦时收入约为 586 美元，一周多前曾超过 700 美元，但波动性远高于长期签约的 HPC 托管业务。
· 矿企转向 AI 的收入潜力可观，但资本支出巨大，14 家公司单季投入达 186 亿美元，只有部分企业能够获得理想回报。
比特币矿企在第二季度大规模关机，看起来像是投降，但事实并非如此。
根据 TheEnergyMag 对上市矿企的分析，2026 年上半年，这些矿企的实际算力预计减少 56 EH/s，降幅达 15%，高于比特币全网 10% 的降幅。大量电力并未彻底退出算力领域，而是被转向 AI 基础设施改造。
这一变化已经体现在财务报表中。在可比矿企中，直接披露的 HPC 与 AI 业务收入较第一季度增长 52%。对于转型进度最快的企业而言，第二季度也是 HPC 托管或 AI 云业务收入首次超过其正在收缩的比特币挖矿收入。
转型成本高昂。此前，Miner Weekly 的一项分析追踪了上市矿企及 AI 同业约 300 亿美元的资本支出。普华永道目前估计，到 2050 年，更广泛的 AI 数据中心建设可能需要投入 31.6 万亿美元。
TheEnergyMag 最新对比中的 14 家公司，仅在同一季度内便支出了 186 亿美元。在已经持续披露 HPC 收入的 6 家基础设施提供商中，公司整体资本支出接近同期合计收入的 15 倍。
资本支出与收入之间的巨大差距，引出了本期文章的核心问题：
AI 用电每兆瓦时究竟能创造多少收入？与当前数字资产挖矿算力相比又如何？
TheEnergyMag 估算，在 6 家具有可比性的 AI 供电基础设施提供商中，其持续性 HPC 收入约为每兆瓦时 86 至 300 美元，中位数约为 180 美元。
上述数据以持续性 HPC、托管或基础租金收入除以估算的可计费用电量得出。在能够单独区分的情况下，装修补偿款和建设相关收入均被剔除。
这些估算对投运时间较为敏感。一座在季度过半时交付的设施，不能被视为在整个 91 天内持续运营。此外，直线法租赁会计也可能在实际收到现金之前确认收入。
即便存在这些局限，采用类房东模式的企业，其收入仍集中在每兆瓦时约 140 至 200 美元这一相对狭窄的区间内。
当企业出售的不是带电空间，而是算力服务时，其商业模式会发生变化。
CoreWeave（NASDAQ：CRWV）在该季度投入了 64.2 亿美元。根据其数据中心营收成本和估算的实际运行功率，我们测算其托管成本约为每兆瓦时 322 美元；根据对产能爬坡速度的不同假设，该成本区间为每兆瓦时 268 至 403 美元。
这项成本所涵盖的内容远不止数据中心业主收取的租金。这也解释了为何新型云服务商能够在基础设施上支出每兆瓦时逾 300 美元，而转型为数据中心业主的矿企初期每兆瓦时仅确认 150 至 200 美元收入。
全栈运营商披露的收入则更高。IREN的 AI 云业务收入估计约为每兆瓦时 807 美元，HIVE 约为 924 美元，WhiteFiber 为 958 美元，Bitdeer（NASDAQ：BTDR）则约为 1,213 美元。
这些数据不能直接与租金收入相比，因为其中还包含 GPU、网络、软件和算力调度服务的价值。同时，算力利用率和硬件淘汰风险也由运营商承担。Bitdeer 尤其清楚地体现了这一区别：其 AI 云业务的单位用电收入为该组最高，但该业务板块披露的成本却超过了收入。
与比特币挖矿相比如何
即便如此，AI 云业务的收入水平仍明显高出一个量级。其估算收入中位数为每兆瓦时 940.74 美元，是比特大陆最新一代矿机 Antminer S23 Hyd. 所创造的每兆瓦时 179.13 美元收入的 5 倍以上，也是 S21 Pro 每兆瓦时 113.45 美元收入的 8 倍以上。
更值得关注的，是比特币挖矿与 HPC 托管业务之间的比较。TheEnergyMag 估算，HPC 托管业务每兆瓦时收入的中位数为 174.90 美元，与 S23 Hyd. 当前的挖矿收入几乎相同。但两者的底层经济模式截然不同：托管收入通常通过多年期合同锁定，电力成本也可能转由客户承担；而比特币挖矿收入则会随比特币价格、全网难度和交易手续费持续变化。
Zcash 挖矿的收入水平介于两者之间。额定算力为 840 KSol/s、功耗为 2.78 kW 的 Z15 Pro，目前估计每兆瓦时可产生 585.61 美元收入，约为 S23 Hyd. 单位用电收入的 3 倍，但波动性也明显更高。就在一周多以前，Zcash 挖矿收入还超过每兆瓦时 700 美元。
这意味着，Zcash 挖矿的单位用电收入约为 HPC 的 3.3 倍，也是最新一代比特币矿机的 4.5 倍。
— — TheEnergyMag，2026 年 8 月 24 日
这使得 Zcash 挖矿的单位用电收入暂时高于大多数 HPC 托管协议，并可与较低水平的 GPU 云业务收入相媲美。
但这里的“暂时”二字至关重要。矿企可以迅速部署 ASIC 矿机，并通过流动性充足的市场出售挖矿产出，但相关收入也可能在一夜之间大幅下降。HPC 园区可能需要数年时间持续投入资本并进行建设，但一旦引入信用良好的租户，便可能获得长达十年甚至更久的合同收入。
每兆瓦时收入解释了矿企为何希望引入 AI 租户，而资本支出则决定了为何只有部分矿企能够获得可观回报。